תוכן העניינים
מבוא -2
פרק א' הכרת מודל ה Z-score וניתוח האפקטיביות שלו 3
א.1
התועלת בחיזוי מראש של חדלות פירעון -.3
א.2
מודל ה Z-score ככלי לחיזוי מראש של חדלות פירעון ..6
פרק ב' השוואת מודל ה Z-score למודלים אלטרנטיביים -.12
ב.1 דיון בטיעונים הביקורתיים כלפי תקפות מודל ה Z-score –.12
ב.2 ניתוח המתודולוגיה המשמשת לקביעת דירוג האשראי בשוק האג"ח –.משפטים ב.3
סיכום ההשוואה בין מודל הדירוג של מעלות לבין מודל ה Z-score –…20 פרק ג' בחינה לאחור של השקעה מבוססת ה  Z-scoreבמשבר 22
סיכום ..26
רשימה ביבליוגרפית –.27
מבוא
בתחומי הכלכלה קיימת ציפייה בציבור הרחב, כי למומחים בתחום תהיה תשובה מוחלטת לגבי הגורמים להתרחשות תופעות כלכליות, וכן תהיה להם יכולת חיזוי מראש של תופעות אלו. תופעת חדלות הפירעון של הפירמה איננה שונה בהקשר זה. כך, מצופה מרואי החשבון של הפירמות, כי יתריעו מראש בפני ציבור המשקיעים בפירמה, נושיה וכל מי שבא במגע עימה כי היא צפויה להיקלע להליך של חדלות פירעון אשר עלול לפגוע בהם – זאת באמצעות אזהרת "עסק חי" בדוחות הכספיים של הפירמה. בפרק א' של העבודה פירטתי מדוע יכולת טובה ומדויקת לחיזוי מראש של תופעת חדלות הפירעון תתרום לתועלת המצרפית, ותועיל הן לפירמות הלוות והן לגורמים אשר מעניקים אשראי. לאחר מכן, בדקתי את מידת הדיוק והיכולת של מודל ה  Z-score לבצע חיזוי מראש של מקרי חדלות פירעון. מדובר במודל סטטיסטי פורץ דרך, המתבסס על יחסים פיננסים המצויים בדוחותיה הכספיים של הפירמה. ה Z-score שפיתח אלטמן שימש השראה למחקר הרב בתחום חיזוי חדלות הפירעון, אשר בחלקו תומך במהימנות המודל, ובחלקו מקעקע אותו ומציע מודלים אלטרנטיביים. בפרק ב' דנתי בביקורות המציינות את המגבלות והחסרונות של מודל סטטיסטי כגון ה Z-score לחיזוי חדלות פירעון של פירמות. לאחר מכן, השוויתי בין מודל זה למתודולוגיה שמשתמשת בה חברת דירוג האשראי העולמית S&P  ("מעלות" בישראל), בכדי לנתח את הסיכון כי הפירמה המציעה אג"ח בשוק ההון לא תוכל לפרוע חובותיה. במסגרת השוואה זו, הכרעתי לטובת השימוש במודל Z-score.
בפרק ג' הובאה דוגמא רלוונטית לצורך הקריטי שנוצר בשוק האג"ח בעקבות המשבר הפיננסי של 2008. לטענתי, מידת הסיכון לחדלות פירעון של הפירמות הנסחרות בבורסה הישראלית תומחרה בשוק בצורה מופרזת וגורפת מדי. לכן, נוצר הצורך להבחין בין אותן פירמות אשר הסיכון הכרוך בהן לחדלות פירעון קרובה אכן גבוה, לבין פירמות "בריאות" אשר מסווגות בטעות כפירמות בעלות סיכון רב. ההבחנה האמורה, יכולה להוביל את המשקיע בשוק האג"ח הקונצרני לביצוע החלטות השקעה מושכלות, המניבות תשואה עודפת לרמת הסיכון שהוא נוטל.